理財周刊 vol.367, Wed, 05 Sep, 2007
號子裡，滿臉焦急的投資人盯著電視牆，一排排的數字不斷地跳動，越來越多檔股票由紅翻綠，投資人的神情更凝重了。忽然，廣播傳來高分貝的聲音「合庫買進東元、台玻、亞泥」，瞬間，這3檔股票價格不斷往上跳，迅速由綠轉紅，原本愁雲慘霧的投資人則像大夢初醒般，急忙跟著下單。這是1987年，因為美國黑色星期一，台股從4000多點一路急殺到2000多點時，政府護盤的情景。
台灣股市原本就極易受到國際股市牽動，淺碟型的股市，只要一有風吹草動，就非常容易急殺下挫；也正因如此，或是為了穩定民心，或是為了政治考量，政府出手干預股市的情況，便時有所聞。而政府的銀彈從何而來？除了國安基金外，由民眾的退休金以及郵政儲金所組成的四大基金（退撫基金、勞保基金、勞退基金、郵儲基金），由於政府直接管理，也就成了政府進出股市的籌碼來源：當股市過熱，出手調節；當股市狂跌，進場護盤。
動機、效益屢受質疑
而民眾，特別是散戶們，對於「政府護盤」這件事情的態度，卻是矛盾。當大盤跌跌不休，投資人急得跳腳，紛紛抱怨「政府為什麼還不進場護盤？」而當大盤理應走漲，卻被賣壓籠罩時，則又質疑「政府為什麼要進場干預？」事實上，調節或護盤，難道不都是干預？
更重要的是，政府是用人民退休老本的錢來進出股市，如果只是為了投資、尋求更好報酬，也就罷了；偏偏更多時候是被要求進場護盤。
這回，受到美國次級房貸影響，原本漲勢難歇的台股，7月26日從9807點高處反轉，以一天跌200點也不稀奇的走勢，下挫至7987點，盤勢陷入震盪整理；另一方面，8月14日，馬英九一審獲判無罪後，台股瞬間由黑翻紅，上漲85點重返9000點關卡，但強大賣壓隨即湧現，將指數再度壓回9000點以下，以下跌28點作收。令人好奇，政府到底有沒有出手？
政府進出股市 有跡可循
因為，按照以往慣例，在大盤震盪期間，每當盤勢走向異常、有不明買盤支撐或是強大賣壓籠罩時，只要當天三大法人進出無異，「政府打壓、拉抬股市」的傳聞便起。只是，媒體報導儘管繪聲繪影，消息來源卻始終隱晦不明，因為在正常情況下，四大基金不論是自行操作或委外經營，操盤人都必須簽定保密條款，不可能放出風聲。
財經立委費鴻泰就表示，他也曾聽聞政府基金為特定對象護盤情事，但苦無證據，想要監督也無從監督起；但是，政府究竟做多或做空，又確實是股市風向球的指標之一，難道政府進出股市，完全無跡可循？其實，這倒也未必。
四大基金雖有委外代操，但由管理委員會所自行操作的部位，仍是大宗。因此，要觀察四大基金進出動態，從台灣銀行、土地銀行等原本隸屬於公營行庫旗下之證券經紀商，每日的「大單動向」反推，其實可窺知一二。
當然，其他大型券商也不是沒有機會成為政府下單窗口，例如有些券商能提供經紀費優惠、有些可供應大量研究報告、有的則具備投信、券商、銀行的全方位服務，差別只在於下單比例多寡。
觀察1：八大行庫買賣超
自7月26日台股9807點反轉以來，截至8月30日為止的持股狀況，八大行庫整體合計為買超506649張，135.62億元，但其中，台銀卻是唯一賣超的行庫，賣超張數為282100張；如果單就買賣張數與金額來看，八大行庫似乎是站在買方。
但如果我們再從均買與均賣張數來看，八大行庫合計卻是均賣（3.96張）大於均買（3.85張），意味著大單走向反而偏空，與表面上整體買超的情況恰恰相反。
更重要的是，八大行庫中，除了台灣企銀與華南永昌為均買大於均賣外，其他六家行庫的大單均站在賣方，其中，台銀之均賣張數為5.8張，均買張數為4.52張，差距不小，而且與其他行庫平均買賣張數在4.2張以下相比，台銀不但大單指向性強、純度亦高，從數據表現來看，台銀極有可能是政府下單的最主要窗口。
除了觀察八大行庫買賣超之外，在選股標的方面，還呈現出「八國聯軍同步買進」的有趣現象。八大行庫雖非全然同進退，但根據資料統計顯示，八大行庫買超達5000張以上的個股有64檔，其中，有26檔個股是八大行庫聯手買進，比例相當高，且多半集中在前段班，也就是合計買超張數越多者，聯手買進的情況也越明顯。
觀察2：台銀是總司令？
四大基金中的勞退基金，原本舊制部分是由中央信託局負責操作，但在今年7月1日後，中央信託局併入台灣銀行，「勞退舊制基金」自然成了嫁妝，跟著進了台銀，這也是為何台銀角色如此特殊的原因，畢竟，原本四大基金的管理單位隸屬在政府機關之下，台銀是目前唯一直接管理大部位政府基金的行庫。
台銀的特殊之處還不止於此。前面已提到，台銀是八大行庫中唯一大舉賣超的行庫，也是大單純度最高的行庫；正因如此，台銀究竟買些什麼、賣些什麼，也就比其他七家行庫格外令人好奇。
這段期間，台銀買賣超超過萬張以上者，仍以賣超居多。但最弔詭的是台灣50竟然是台銀賣超之冠！
由於台灣50基金所追蹤的是根據50檔權值股所編列而成的指數，因此大盤代表性極濃。雖說台銀也賣超華碩、開發金、力晶，但都比不上賣超台灣50要來得令人訝異，因為大筆賣出台灣50，無異於「看壞後市」，對於大盤走向悲觀。
從觀察1，我們發現了八大行庫「虛買實賣」的疑點；從觀察2，則驚覺台銀「看好個股、看壞大盤」的弔詭，這兩者加起來，令人不禁好奇：政府究竟是看多還是看空台股？
政府基金慣用手法
因為，如果政府全然看多，不只絕對張數與金額應呈現買超，具大單指向意義的均買與均賣張數及金額，也應是均買大於均賣；更重要的是，大單指標性強的台銀，更不該出現「眾人獨買我獨賣」、「買超個股、賣超台灣50」的反常現象。要解釋這個現象，恐怕得回過頭來從政府四大基金的特性與慣例來探討。
四大基金之所以被認為是一股大勢力，原因在於規模大，又具政治性。不過，如果從「規模」與「績效」的觀點來看的話，四大基金的操盤思維與壽險業相去並不遠。規模同樣相當大，「口袋很深」，例如退撫基金目前規模4324億元、郵儲基金甚至高達4兆，而政府四大基金也幾乎每月都會有穩定現金流入，與壽險業極為相像；而在績效表現方面，政府基金與壽險業同樣都是以「保守、穩健」為原則，例如國泰人壽的報酬率只要達到9％、10％，就已經算表現相當不錯，很難去期待與大盤漲跌幅相應的表現。
正因為口袋深，所以反而是在股市大起大落時，才更有機會出手。舉個例子，當股市下挫時，政府基金由於資金充裕可以每檔都掛買單，一檔一檔向下攤平。
護盤之餘誰能得利？
當股市走漲，一樣可以一檔一檔掛出賣單，反正手上的持股也夠，所追求的報酬也不過5％、10％，一方面符合既定報酬目標，二方面持有成本低，三方面又達到穩定股市的效果。
看起來也許會納悶：那政府基金豈非穩賺不賠？卻也不是，除了法規限制之外，別忘了政府也有可能被套牢，特別是盤勢無法止跌，或是當投資標的並非出自純粹投資考量時，更是如此。
此外，資深投資人士也指出，過去政府基金進入股市的慣用手法有二：尾盤急拉權值股、強拉台指期成正價差，幾乎只要看到這兩個徵兆出現，政府進場的消息便隨之而來。
過去，政府護盤是大聲嚷嚷，深怕投資人不了解政府護盤的決心；後來，政府護盤動作從檯面上轉到檯面下，因為投資手法生澀，難免賠得灰頭土臉；現在，政府護盤不但手法越來越嫻熟，進出狀況也越來越船過水無痕。
因此，上文所提到的台銀進出兩疑點，可解釋成政府「假護盤，真賣超」。因為不能否認，政府在大盤下挫的期間，的確發揮了「止跌」的部分作用，但「得利」的人究竟是誰？
我們不如來打個比方：如果把股票市場內的政府、外資、投信、散戶這4股勢力，依序比擬為麻將桌上的莊家、下家、對家與上家，那麼，你丟我撿的戲碼，明顯在政府與外資間輪流上演。誰能得利，就看誰能抓到牌桌上被丟出來的那一張好牌！
何謂四大基金？
所謂的四大基金是指「退撫基金」、「勞保基金」、「勞退基金」與「郵政儲金」，目前基金規模依序為4324億元、4276億元、6052億元、4兆，分別隸屬在考試院銓敘部、行政院勞委會與交通部郵匯局之下，四大基金的管理機制為監管分離。
事實上，若從基金性質來看，郵政儲金之資金來源為一般民眾存款與壽險準備金，與其他三大基金之資金來源為軍公教人員或勞工所按月提撥的退休金，性質並不相同，但因為同樣由政府管理，加上在2001年，退撫基金首度開放委外代操時，郵政儲金也緊接在後、釋出委外代操額度，使得並不具備「基金」特質的郵政儲金，也就誤打誤撞被歸類為四大基金之一了。
調查方法
本文資料統計期間為2007年7月26日至8月30日，針對八大行庫（臺灣銀行、土地銀行、台灣企銀、彰化銀行、合作金庫、兆豐證、第一證、華南永昌證券）之每日進出進行統計，涵蓋個股之買入張數、賣出張數、買入金額、賣出金額、買入筆數、賣出筆數、平均買入張數、平均賣出張數、買入均價以及賣出均價。
傳統上，若要觀察法人進出動態，從「均買」與「均賣」來判定，較合乎標準，因為均買與均賣代表著「大單進出」，當均買大於均賣，法人站在多方；反之，則站在空方，當均買與均賣相差一大張時，多、空立場更為明顯。因此，本文中所引用之數據，將以均買、均賣為主，據此呈現政府四大基金的進出動態。
